تحلیل جامع عرضه اولیه سهام شرکت معادن و متالورژیNavoi ازبکستان (NMMC)

شرکت معادن و متالورژی Navoi، یکی از بزرگترین تولیدکنندگان طلای جهان، بانک‌هایی را برای راهبری عرضه اولیه عمومی بالقوه سهام خود در لندن و تاشکند، ازبکستان، انتخاب کرده است. این شرکت امیدوار است از افزایش اخیر قیمت این فلز گرانبها بهره‌برداری کند.

این شرکت معدنی تحت حمایت دولت ازبکستان، با استناد به جهش نزدیک به ۳۰ درصدی قیمت طلا در سال جاری و ضرایب ارزش‌گذاری سایر شرکت‌های استخراج طلا، به دنبال ارزش‌گذاری حدود ۲۰ میلیارد دلاری، شامل بدهی‌های شرکت، است. شرکت‌های استخراج طلا از جمله Newmont Corp و Barrick Mining Corp شاهد افزایش شدید قیمت سهام خود در سال جاری در بحبوحه رشد قیمت طلا بوده‌اند.

NMMC در حال همکاری باCitigroup Inc، Morgan Stanley و JPMorgan Chase & Co برای ترتیب دادن یک عرضه [اولیه] احتمالی است. هر دو بانک Citi و JPMorgan پیش از این به شرکت در انتشار اوراق قرضه در بورس اوراق بهادار لندن کمک کرده بودند. بلومبرگ در ماه مارس گزارش داده بود که NMMC در حال همکاری با Rothschild & Co به عنوان مشاور عرضه اولیه سهام در این عرضه احتمالی است.

شرکت در حال بررسی انتشار گواهی‌های سپرده جهانی ثبت‌شده در لندن به عنوان بخشی از یک عرضه دوگانه در بریتانیا و ازبکستان است. فرمان ریاست جمهوری ازبکستان که در ماه آوریل صادر شد و عرضه عمومی سهام ۱۲ شرکت دولتی را الزامی کرد، ایجاب می‌کند که سهام این شرکت‌ها در کنار هرگونه عرضه بین‌المللی، در داخل کشور نیز عرضه شود.

قیمت طلا در سه سال گذشته تقریباً دو برابر شده است و با افزایش ریسک‌های ژئوپلیتیک، بانک‌های مرکزی، مدیران دارایی و سرمایه‌گذاران خصوصی همگی به سمت این کالا هجوم آورده‌اند. قیمت‌ها در ماه آوریل به رکورد بالای ۳۵۰۰ دلار در هر اونس رسید و بسیاری از تحلیلگران پیش‌بینی می‌کنند که با بازتاب تأثیرات جنگ تجاری پرزیدنت دونالد ترامپ در بازارهای جهانی، طلا همچنان از حمایت خوبی برخوردار خواهد بود.

عرضه اولیه عمومی برنامه‌ریزی شده NMMC بخشی از برنامه خصوصی‌سازی این کشور آسیای مرکزی است که با فرمان ماه آوریل آغاز شد. بر اساس این فرمان، NMMC باید تا نیمه دوم سال جاری شرایط مناقصه را برای ۱۰ تا ۱۵ درصد از سهام دولت اعلام کند. این فرمان همچنین خواستار عرضه اولیه ۲۵ درصد از سهام صندوق سرمایه‌گذاری ملی (UzNIF) به ارزش ۱.۷ میلیارد دلار است. بلومبرگ گزارش داده است که مقامات ازبک در حال بررسی این موضوع بوده‌اند که کدام یک از این دو عرضه اولیه را ابتدا به بازار عرضه کنند.

پس از آنکه پایتخت بریتانیا بدترین نیمه اول سال برای عرضه‌های اولیه عمومی را در نزدیک به سه دهه گذشته تجربه کرد، برای لندن، این معاملات می‌تواند به مثابه یک نیروی محرک عمل کند. این شهر از لحاظ تاریخی یک مکان محبوب برای عرضه سهام شرکت‌های معدنی و بازارهای نوظهور بوده است.

NMMC خود را به عنوان چهارمین تولیدکننده بزرگ طلای جهان معرفی می‌کند که بر اساس گزارش سالانه خود، سال گذشته پس از تولید ۳.۱ میلیون اونس طلا و کسب درآمد ۷.۴ میلیارد دلاری، حدود ۴ میلیارد دلار سود عملیاتی داشته است.

تحلیل و جمع بندی

عرضه اولیه سهامNMMC، چهارمین تولیدکننده بزرگ طلای جهان، یک فرصت استراتژیک برای سرمایه‌گذاری در بازار طلاست که همزمان با اوج‌گیری قیمت این فلز گرانبها و اصلاحات اقتصادی گسترده در ازبکستان ارائه می‌شود. این IPO که با هدف ارزش‌گذاری ۲۰ میلیارد دلاری در بورس‌های لندن و تاشکند انجام خواهد شد، نه تنها نقدینگی قابل توجهی برای دولت ازبکستان فراهم می‌کند، بلکه به عنوان سنگ محکی برای برنامه خصوصی‌سازی این کشور عمل خواهد کرد. موفقیت این عرضه به سه عامل کلیدی بستگی دارد: ۱) پایداری قیمت طلا در سطوح بالا، ۲) مدیریت ریسک‌های ژئوپلیتیک مرتبط با ازبکستان و منطقه، و ۳) شفافیت و حاکمیت شرکتی که سرمایه‌گذاران بین‌المللی انتظار دارند. این عرضه می‌تواند جان تازه‌ای به بازار IPO لندن ببخشد، اما سرمایه‌گذاران باید با دقت ساختار عرضه دوگانه و سیاست‌های «ملی‌گرایی منابع» ازبکستان را ارزیابی کنند.

داده‌های مالی و عملیاتی کلیدی شرکت NMMC که در متن به آن اشاره شده، در جدول زیر جهت تحلیل بهتر ارائه می‌گردد:

شاخص‌های کلیدی شرکت NMMC بر اساس گزارش

 

این جدول به وضوح نشان می‌دهد که NMMC یک دارایی استراتژیک و بسیار سودآور برای دولت ازبکستان است. ارزش‌گذاری ۲۰ میلیارد دلاری با توجه به سود عملیاتی ۴ میلیارد دلاری، ضریب ارزش به سود (P/E) حدود ۵ را نشان می‌دهد که برای یک شرکت دولتی در یک بازار نوظهور، منطقی به نظر می‌رسد، به ویژه زمانی که قیمت کامودیتی اصلی آن در اوج قرار دارد.

تحلیل کمّی

تحلیل کمّی این عرضه اولیه بر چند محور اصلی استوار است:

زمان‌بندی مبتنی بر قیمت طلا: گزارش به صراحت ذکر می‌کند که جهش نزدیک به ۳۰ درصدی قیمت طلا در سال جاری و رسیدن آن به رکورد بیش از ۳۵۰۰ دلار در هر اونس در ماه آوریل، محرک اصلی این IPO است. این یک حرکت کلاسیک برای حداکثرسازی ارزش دارایی در یک بازار صعودی است. پایداری قیمت طلا در سطوح بالا (پیش‌بینی‌هایی برای باقی ماندن قیمت در سطوح ۳۳۰۰ تا ۳۷۰۰ دلار وجود دارد) برای موفقیت این ارزش‌گذاری حیاتی است.

ارزش‌گذاری و مقایسه با رقبا: با سود عملیاتی ۴ میلیارد دلاری، ارزش‌گذاری ۲۰ میلیارد دلاری ضریبی معادل ۵ را نشان می‌دهد. این ضریب در مقایسه با غول‌های این صنعت مانند Newmont و Barrick که ممکن است ضرایب بالاتری داشته باشند، به دلیل ریسک‌های مرتبط با یک شرکت دولتی در بازار نوظهور، محتاطانه به نظر می‌رسد. با این حال، هزینه تولید پایین در NMMC (که در گزارش‌های دیگر ۹۷۹ دلار بر اونس ذکر شده) مزیت رقابتی قابل توجهی است که این ارزش‌گذاری را پشتیبانی می‌کند.

تأثیر بر بازار IPO لندن: بازار عرضه اولیه سهام لندن یکی از ضعیف‌ترین دوره‌های خود را سپری می‌کند. یک IPO موفق در این مقیاس می‌تواند اعتماد را به این بازار بازگردانده و آن را به عنوان یک مقصد جذاب برای شرکت‌های معدنی و بازارهای نوظهور تثبیت کند.

عرضه و تقاضای فیزیکی طلا: عرضه ۱۰ تا ۱۵ درصد از سهام NMMC تأثیر مستقیمی بر عرضه فیزیکی طلا در بازار ندارد، اما سرمایه حاصل از آن می‌تواند برای توسعه و نوسازی معادن استفاده شود که در میان‌مدت و بلندمدت بر سطح تولید تأثیرگذار خواهد بود.

تحلیل کیفی و ژئوپلیتیک

ملی‌گرایی منابع در قالبی مدرن: این عرضه اولیه نمونه‌ای برجسته از یک رویکرد پیچیده به ملی‌گرایی منابع است. ازبکستان به جای ملی‌سازی یا اعمال محدودیت‌های شدید صادراتی، از طریق خصوصی‌سازی کنترل‌شده به دنبال جذب سرمایه و فناوری بین‌المللی است. الزام به «عرضه دوگانه» در بورس‌های لندن و تاشکند یک استراتژی هوشمندانه است:

برای دولت ازبکستان: ضمن حفظ کنترل بر یک دارایی استراتژیک، از اعتبار و نقدینگی بازارهای جهانی بهره‌مند می‌شود و به توسعه بازار سرمایه داخلی کمک می‌کند.

برای سرمایه‌گذاران: این رویکرد ریسک مصادره مستقیم را کاهش می‌دهد، اما ریسک‌های نظارتی و تغییرات ناگهانی در قوانین (مانند افزایش مالیات یا حقوق دولتی) همچنان پابرجاست.

اصلاحات اقتصادی و ژئوپلیتیک ازبکستان: این IPO بخشی از یک برنامه اصلاحات اقتصادی گسترده‌تر تحت رهبری رئیس جمهور شوکت میرضیایف است که با هدف کاهش نقش دولت در اقتصاد و جذب سرمایه‌گذاری مستقیم خارجی طراحی شده است. موفقیت آن می‌تواند اعتبار بین‌المللی ازبکستان را به شدت افزایش دهد. با این حال، ریسک‌های ژئوپلیتیک مانند روابط این کشور با قدرت‌های منطقه‌ای (روسیه و چین) و خطر تحریم‌های ثانویه، متغیرهای مهمی هستند که سرمایه‌گذاران به دقت زیر نظر خواهند داشت.

محیط کلان اقتصادی جهانی: گزارش به درستی به جنگ تجاری به عنوان یکی از عوامل افزایش قیمت طلا اشاره می‌کند. در شرایط کنونی (آگوست ۲۰۲۵)، تداوم تنش‌های ژئوپلیتیک، عدم قطعیت در سیاست‌های پولی بانک‌های مرکزی بزرگ و تقاضای پایدار از سوی بانک‌های مرکزی و سرمایه‌گذاران به عنوان پناهگاه امن، همگی از چشم‌انداز مثبت برای طلا و در نتیجه این IPO حمایت می‌کنند.

تحلیل سناریو

سناریوی اول (خوش‌بینانه): قیمت طلا در سطوح بالا (بیش از ۳۵۰۰ دلار) باقی می‌ماند یا افزایش می‌یابد. اصلاحات اقتصادی در ازبکستان اعتماد سرمایه‌گذاران را جلب می‌کند. IPO با استقبال گسترده مواجه شده و ارزش‌گذاری ۲۰ میلیارد دلاری یا حتی بیشتر محقق می‌شود. این موفقیت، راه را برای عرضه‌های موفق دیگر شرکت‌های دولتی ازبکستان هموار می‌کند و نقدینگی لازم برای نوسازی و افزایش ظرفیت تولید NMMC را فراهم می‌آورد.

سناریوی دوم (بدبینانه): قیمت طلا به دلیل کاهش تنش‌های ژئوپلیتیک یا سیاست‌های انقباضی شدید بانک‌های مرکزی، اصلاح قیمتی شدیدی را تجربه می‌کند و به زیر ۳۰۰۰ دلار سقوط می‌کند. نگرانی‌ها در مورد شفافیت و حاکمیت شرکتی در یک شرکت دولتی افزایش می‌یابد. IPO یا به تعویق می‌افتد یا با ارزش‌گذاری بسیار پایین‌تری (مثلاً ۱۲ تا ۱۵ میلیارد دلار) انجام می‌شود که این امر به اعتبار برنامه خصوصی‌سازی ازبکستان لطمه می‌زند.

سناریوی سوم (ادامه وضع موجود - سناریوی محتمل): قیمت طلا نوسانی اما در محدوده ۳۲۰۰ تا ۳۵۰۰ دلار باقی می‌ماند. IPO با موفقیت انجام می‌شود، اما ارزش‌گذاری نهایی در محدوده‌ای محتاطانه‌تر، مثلاً ۱۷ تا ۱۹ میلیارد دلار، تعیین می‌گردد.

ریسک‌ها برای سرمایه‌گذاران: ریسک نوسانات قیمت طلا، ریسک‌های سیاسی داخلی ازبکستان، و ریسک نقدشوندگی سهام در بورس تاشکند.

فرصت‌ها برای سرمایه‌گذاران: سرمایه‌گذاری در یکی از بزرگترین و کم‌هزینه‌ترین تولیدکنندگان طلای جهان، بهره‌مندی از پتانسیل رشد اقتصادی ازبکستان و کسب بازدهی از طریق یک دارایی امن در پرتفوی سرمایه‌گذاری.

تحلیل از دیدگاه ذی‌نفعان

دولت ازبکستان: هدف اصلی، کسب حداکثر ارزش، تزریق نقدینگی به بودجه دولت، اثبات موفقیت اصلاحات اقتصادی و تقویت بازار سرمایه داخلی است.

شرکتNMMC: به دنبال جذب سرمایه برای نوسازی، توسعه معادن و افزایش کارایی عملیاتی برای حفظ مزیت رقابتی خود در هزینه تولید است.

بانک‌های سرمایه‌گذاری(Citi, Morgan Stanley, JPMorgan): به دنبال کارمزدهای قابل توجه از این معامله بزرگ و تثبیت جایگاه خود به عنوان شریک اصلی دولت ازبکستان در بازارهای مالی جهانی هستند.

سرمایه‌گذاران بین‌المللی: به دنبال فرصتی برای دسترسی به یک دارایی تولیدکننده طلا در مقیاس بزرگ به عنوان پوششی در برابر تورم و ریسک‌های ژئوپلیتیک هستند. آنها به دقت حاکمیت شرکتی، شفافیت مالی و حقوق سهامداران اقلیت را ارزیابی خواهند کرد.

بورس اوراق بهادار لندن(LSE): این IPO یک پیروزی بزرگ برای LSE خواهد بود که پس از خروج برخی شرکت‌ها و کاهش فعالیت، به دنبال جذب عرضه‌های بزرگ و معتبر بین‌المللی است تا جایگاه خود را به عنوان قطب مالی معادن جهان حفظ کند.

جمع‌بندی

عرضه اولیه سهام NMMC یک رویداد چندوجهی است که در تلاقی اصلاحات اقتصادی یک بازار نوظهور، اوج‌گیری قیمت یک کامودیتی استراتژیک و رقابت بازارهای مالی جهانی قرار گرفته است. این عرضه، آزمونی برای توانایی ازبکستان در جذب سرمایه جهانی و همچنین آزمونی برای اشتهای سرمایه‌گذاران در پذیرش ریسک‌های مرتبط با شرکت‌های دولتی در ازای دسترسی به دارایی‌های منحصربه‌فرد است. موفقیت این IPO می‌تواند ازبکستان را به عنوان یک مقصد جدید و جذاب سرمایه‌گذاری در نقشه جهانی معرفی کند، در حالی که شکست آن می‌تواند برنامه‌های اصلاحی این کشور را با چالش مواجه سازد.

توصیه‌های عملی

برای سرمایه‌گذاران نهادی و بورسی

ارزیابی دقیق ریسک کشور: پیش از سرمایه‌گذاری، بررسی عمیق ساختار سیاسی ازبکستان، ثبات قوانین، و سابقه دولت در برخورد با سرمایه‌گذاران خارجی ضروری است.

تحلیل ساختار عرضه دوگانه: سرمایه‌گذاران باید حقوق و محدودیت‌های مرتبط با گواهی‌های سپرده جهانی در لندن و سهام عادی در تاشکند را به دقت درک کنند.

مدل‌سازی بر اساس نوسانات قیمت طلا: ارزش این سهم به شدت به قیمت طلا وابسته است. سرمایه‌گذاران باید مدل‌های ارزش‌گذاری خود را بر اساس سناریوهای مختلف قیمتی برای طلا تنظیم کنند.

برای مصرف‌کنندگان صنعتی

ارزیابی تأثیر غیرمستقیم بر عرضه: اگرچه این IPO مستقیماً عرضه فیزیکی را تغییر نمی‌دهد، اما موفقیت آن و تزریق سرمایه به NMMC می‌تواند به تثبیت یا افزایش تولید در بلندمدت منجر شود که خبر خوبی برای ثبات عرضه جهانی است.

رصد سیاست‌های دولتی: مصرف‌کنندگان باید سیاست‌های آتی دولت ازبکستان در قبال صادرات طلا را زیر نظر داشته باشند. هرگونه تغییری در سیاست‌های صادراتی می‌تواند بر زنجیره تأمین جهانی تأثیر بگذارد.

این تحلیل جامع بر اساس اطلاعات موجود در گزارش و منابع معتبر انجام شده و هدف آن ارائه یک دیدگاه ۳۶۰ درجه برای تصمیم‌گیری آگاهانه در بازار کامودیتی است.