فشردگی قیمت مس با کاهش شدید موجودی انبارهای LME شدیدتر می‌شود

مس در حال تجربه یک Backwardation تاریخی است، در حالی که معامله‌گران به کاهش سریع موجودی انبارها، تعرفه‌های احتمالی ایالات متحده و یک بحران قیمت‌گذاری در کارخانه‌های ذوب واکنش نشان می‌دهند.

قیمت نقدی مس در روز دوشنبه با پرمیوم (اختلاف مثبت) ۳۴۵ دلار در هر تن نسبت به قراردادهای آتی سه‌ماهه معامله شد که بالاترین سطح از زمان جهش بی‌سابقه در سال ۲۰۲۱ محسوب می‌شود و نشان‌دهنده یک بکواردیشن شدید است.

Backwardation زمانی اتفاق می‌افتد که قیمت قراردادهای نزدیک‌تر (مانند قرارداد ماه جاری) بیشتر از قراردادهای بلندمدت باشد. این وضعیت معمولاً نشانه‌ای از کاهش عرضه در بازار است.

موجودی‌های نقدی قابل دسترس در بورس فلزات لندن (LME) در سال جاری حدود ۸۰ درصد کاهش یافته و اکنون معادل کمتر از یک روز مصرف جهانی است. این کاهش موجودی به دلیل رقابت جهانی برای انتقال مس به ایالات متحده پیش از اعمال احتمالی عوارض وارداتی، تشدید شده است.

گمانه‌زنی‌ها در مورد تعرفه

در ماه فوریه، دونالد ترامپ، به وزارت بازرگانی این کشور دستور داد تا لزوم اعمال تعرفه بر مس را بررسی کند. گزارشی در این زمینه ظرف ۲۷۰ روز آینده ارائه خواهد شد.

این اعلامیه باعث جهش در محموله‌های ارسالی به مقصد ایالات متحده شد، زیرا معامله‌گران برای پیش‌دستی بر هرگونه موانع تجاری عجله کردند. واردات مس تصفیه‌شده به ایالات متحده در ماه آوریل از ۲۰۰٬۰۰۰ تن فراتر رفت که بالاترین میزان در بیش از یک دهه اخیر است.

همزمان، کارخانه‌های ذوب مس در چین آنچنان برای یافتن ماده خام مستأصل شده‌اند که برای تبدیل کنسانتره به فلز تصفیه‌شده، به شرکت‌های معدنی پول پرداخت می‌کنند.

بر اساس گزارش شرکتBenchmark Mineral Intelligence، به دلیل ظرفیت مازاد ذوب و عرضه ناکافی ماده خام، کارمزدهای نقدی پالایش (TC) به ۴۵ دلار در هر تن و کارمزد ذوب (RC) به منفی ۴.۵ سنت در هر پوند کاهش یافته است.

واکنش LME

بورس فلزات لندن (LME) هفته گذشته اقداماتی را برای مهار بکواردیشن ناشی از معامله‌گران فردی که موقعیت‌های خرید بزرگی در قراردادهای سررسید نزدیک (front-month) دارند، به اجرا گذاشت. اقدامات مشابهی اخیراً در بازار آلومینیوم به کار گرفته شد، جایی که از شرکت Mercuria Energy Group خواسته شد تا یک موقعیت عمده را با نرخ محدود بازپس قرض دهد تا از جهش‌های شدید قیمت در کوتاه‌مدت جلوگیری شود.

با این حال، داده‌های معاملاتی نشان می‌دهد که فشار در بازار مس ماهیتی سیستمیک‌تر دارد. اسپردهای کلیدی کوتاه‌مدت در روز دوشنبه مستقل از هر معامله‌گر بزرگ منفردی حرکت کردند که بیانگر فشار گسترده‌تر در بازار است.

قوانین LME معامله‌گرانی را که بیش از ۵۰ درصد از موجودی‌های قابل دسترس و قراردادهای نقدی را در اختیار دارند، ملزم می‌کند تا موقعیت‌های خود را با نرخ محدود از طریق اسپرد Tom/next بازپس قرض دهند،که این نرخ از ۰.۵ درصد بالاتر از قیمت نقدی شروع می‌شود.

در روز دوشنبه، این سقف می‌توانست ۴۹.۷۳ دلار در هر تن باشد. اما این اسپرد برای مدت کوتاهی تا ۶۹ دلار جهش کرد، که نشان می‌دهد آن قوانین فعال نشده‌اند و این فشار ناشی از خرید گسترده بوده است.

این فشار فراتر از قراردادهای با سررسید نزدیک است و اکنون وضعیت بکواردیشن تا ژوئن ۲۰۲۶ مشهود است، یک تغییر شدید نسبت به شش ماه پیش، زمانی که قراردادهای کوتاه‌مدت با تخفیف معامله می‌شدند و از عرضه راحت خبر می‌دادند.

در بورسCOMEX، قیمت مس برای تحویل در ماه ژوئیه در روز دوشنبه با ۰.۲ درصد کاهش به ۴.۸۳ دلار در هر پوند (۱۰٬۶۲۶ دلار در هر تن) رسید.

نمودارها

نمودار اول: خریداران مس با یک فشار تاریخی در LME روبرو هستند

این نمودار خطی، اسپرد قیمت نقدی مس نسبت به قرارداد آتی سه‌ماهه آن در بورس فلزات لندن (LME cash-to-three-month copper) را از سال ۱۹۹۵ تا تاریخ گزارش (ژوئن ۲۰۲۵) نشان می‌دهد. محور عمودی، این اختلاف قیمت را بر حسب دلار آمریکا در هر تن نمایش می‌دهد.

مقادیر مثبت نشان‌دهنده وضعیت  Backwardation است، جایی که قیمت نقدی بالاتر از قیمت آتی است و بیانگر کمبود عرضه فوری است. مقادیر منفی نشان‌دهنده  Contango و عرضه کافی است. همان‌طور که در نمودار مشخص است، بازار در اکثر مواقع در وضعیت بکواردیشن خفیف یا کنتانگو بوده، اما چندین جهش شدید (Spike) در دوره‌هایی مانند اواخر دهه ۱۹۹۰، اواسط دهه ۲۰۰۰ و به خصوص یک جهش بی‌سابقه در سال ۲۰۲۱ داشته است. جهش بسیار شدید در انتهای سمت راست نمودار، که به زمان حال (۲۰۲۵) اشاره دارد، شدت و ماهیت تاریخی فشار فعلی بر بازار را به تصویر می‌کشد.

نمودار دوم: مس LME تا ژوئن ۲۰۲۶ در وضعیت بکواردیشن معامله می‌شود

این نمودار، منحنی آتی قیمت مس (Price Curve) را در دو مقطع زمانی مقایسه می‌کند: منحنی فعلی در تاریخ ۲۰ ژوئن ۲۰۲۵ (خط سفید) و منحنی شش ماه قبل (خط آبی). محور افقی تاریخ سررسید قراردادها را از سال ۲۰۲۶ تا ۲۰۳۴ و محور عمودی قیمت را بر حسب دلار در هر تن نشان می‌دهد.

خط سفید (منحنی فعلی): این منحنی برای سررسیدهای نزدیک (2026-2025) در سطوح قیمتی بسیار بالایی شروع شده و با افزایش زمان سررسید به تدریج کاهش می‌یابد. این یک منحنی کلاسیک "بکواردیشن" است که نشان‌دهنده تقاضای بسیار بالا برای تحویل فوری فلز و انتظار بازار برای تعدیل قیمت در آینده است.

خط آبی (منحنی شش ماه قبل): این منحنی ساختاری کاملاً متفاوت دارد. قیمت برای سررسیدهای نزدیک پایین‌تر بوده و با افزایش زمان سررسید، به آرامی افزایش می‌یابد. این یک منحنی کنتانگواست که در آن زمان، بیانگر عرضه کافی و انتظارات صعودی ملایم در بلندمدت بود.

مقایسه این دو خط به وضوح نشان‌دهنده یک دگرگونی بنیادین در ساختار بازار طی شش ماه گذشته است. بازار از وضعیت عرضه راحت (کنتانگو) به یک وضعیت کمبود شدید عرضه (بکواردیشن) تغییر وضعیت داده است.

تحلیل و جمع بندی

گزارش حاضر تصویری از یک بحران چندبعدی در بازار جهانی مس در اواسط سال ۲۰۲۵ ارائه می‌دهد. فشار فعلی صرفاً یک نوسان قیمتی نیست، بلکه نتیجه تلاقی سه عامل قدرتمند و سیستمیک است: آربیتراژ جغرافیایی ناشی از سیاست‌گذاری، بحران در زنجیره تأمین بالادستی (کنسانتره) و فشار ساختاری در بازار مالی(LME). این وضعیت، بکواردیشنی تاریخی ایجاد کرده که هزینه‌های پوشش ریسک (hedging) را به شدت افزایش داده و ریسک بزرگی برای مصرف‌کنندگان نهایی و معامله‌گران ایجاد کرده است.

۱. تحلیل کمی عوامل محرک

عامل اول: تخلیه انبارهای LME به مقصد آمریکا (آربیتراژ تعرفه)

فکت کلیدی: کاهش ۸۰ درصدی موجودی انبارهای LME در سال ۲۰۲۵ و رسیدن آن به کمتر از یک روز مصرف جهانی (حدود ۸۰,۰۰۰ تن با فرض مصرف روزانه جهانی). همزمان، واردات مس به آمریکا در آوریل ۲۰۲۵ به رکورد ۲۰۰,۰۰۰ تن رسیده است.

تحلیل: این ارقام یک آربیتراژ واضح را نشان می‌دهند. معامله‌گران در حال خرید فیزیکی مس از انبارهای LME (که معیار قیمت‌گذاری جهانی است) و انتقال آن به انبارهای COMEX در آمریکا هستند تا از تعرفه‌های احتمالی دولت ترامپ در امان بمانند. این امر باعث ایجاد یک کمبود مصنوعی و شدید در سیستم LME شده است، در حالی که موجودی در آمریکا (احتمالاً در انبارهای COMEX ) در حال افزایش است. این شکاف قیمتی بین LME و COMEX را توجیه می‌کند و نشان می‌دهد که فشار فعلی بیشتر به "مکان" فلز مربوط است تا کمبود مطلق جهانی. تصمیم نهایی وزارت بازرگانی آمریکا (که تا حدود نوامبر ۲۰۲۵ انتظار می‌رود) یک کاتالیزور اصلی برای آینده بازار خواهد بود. اگر تعرفه اعمال نشود، احتمال بازگشت بخشی از این فلز به بازار جهانی و کاهش بکواردیشن وجود دارد.

عامل دوم: بحران در بخش ذوب و پالایش (کمبود کنسانتره)

فکت کلیدی: کاهش کارمزد فرآوری/ذوب (TC) به ۴۵ دلار در تن و منفی شدن کارمزد پالایش (RC) به ۴.۵- سنت در پوند.

تحلیل: این اعداد برای یک تحلیلگر کامودیتی بسیار هشداردهنده هستند. TC/RCها معیاری برای سنجش سلامت بازار کنسانتره مس هستند. کارمزد منفی (Negative RC) به این معناست که کارخانه‌های ذوب برای دریافت کنسانتره به شرکت‌های معدنی پرداخت می‌کنند. این وضعیت نشان‌دهنده استیصال شدید برای تأمین خوراک ورودی است و از دو مشکل ساختاری نشأت می‌گیرد:

عرضه ناکافی کنسانتره: احتمالاً به دلیل اختلالات عملیاتی در معادن بزرگ آمریکای لاتین (مانند شیلی و پرو) یا توقف تولید در معادن کلیدی (مانندCobre Panama ) که اثرات آن تا سال ۲۰۲۵ ادامه یافته است.

ظرفیت مازاد ذوب: سرمایه‌گذاری گسترده چین در ایجاد ظرفیت ذوب در سال‌های گذشته، اکنون با کمبود خوراک مواجه شده و رقابت شدیدی بین کارخانه‌ها برای جذب کنسانتره محدود موجود ایجاد کرده است.

این بحران در بالادست زنجیره تأمین، توانایی بازار برای پاسخگویی به تقاضای فلز تصفیه‌شده را محدود می‌کند و نشان می‌دهد که مشکل فراتر از یک جابجایی لجستیکی است.

عامل سوم: فشار سیستمیک در ساختار بازار LME

فکت کلیدی: اسپرد Tom/next  (نرخ استقراض یک روزه مس) به ۶۹ دلار جهش کرده، در حالی که سقف قانونی LME برای دارندگان موقعیت‌های غالب، ۴۹.۷۳ دلار بوده است.

تحلیل: این داده کمی بسیار مهم است. عدم فعال شدن قوانین محدودکننده LME ثابت می‌کند که فشار خرید از سوی یک یا دو بازیگر بزرگ (که بتوان موقعیت آن‌ها را محدود کرد) نیست. بلکه تعداد زیادی از فعالان بازار (مصرف‌کنندگان، تجار، صندوق‌ها) به طور همزمان در حال تلاش برای خرید و تملک فلز برای سررسیدهای نزدیک هستند. این "فشار سیستمیک" مدیریت بحران را برای LME دشوارتر می‌کند، زیرا نمی‌تواند یک نهاد خاص را هدف قرار دهد. این وضعیت، شکنندگی ساختار فعلی بازار را در برابر شوک‌های عرضه و تقاضا آشکار می‌سازد.

۲. چشم‌انداز و ملاحظات استراتژیک

ساختار منحنی آتی: تغییر کامل منحنی از کنتانگو (شش ماه پیش) به بکواردیشن شدید تا ژوئن ۲۰۲۶ (نمودار دوم)، یک سیگنال قوی از تغییر پارادایم در بازار است. بازار دیگر به عرضه آتی اطمینان ندارد و برای تأمین نیازهای کوتاه‌مدت خود حاضر به پرداخت پرمیوم بسیار بالاست.

ریسک‌های پیش رو: بزرگترین ریسک کوتاه‌مدت، تصمیم تعرفه‌ای آمریکاست. ریسک میان‌مدت، ادامه بحران کنسانتره است که تنها با بازگشت معادن بزرگ به تولید کامل یا کاهش ظرفیت ذوب قابل حل است. در سمت تقاضا، تقاضای پایدار ناشی از گذار انرژی (خودروهای برقی، شبکه‌های برق) و مراکز داده هوش مصنوعی، کف قیمتی بالایی را برای مس ایجاد کرده و بازار را به هرگونه اختلال عرضه حساس‌تر می‌کند.

جمع‌بندی

بازار مس در ژوئن ۲۰۲۵ درگیر یک فشار تاریخی و چندوجهی است که ریشه در کمبود شدید عرضه فیزیکی در انبارهای مرجع LME دارد. این وضعیت نه یک رویداد تصادفی، بلکه پیامد هم‌زمانِ گمانه‌زنی‌های تعرفه‌ای در آمریکا، یک بحران ساختاری در زنجیره تأمین کنسانتره و فشار خرید گسترده در بازارهای مالی است. بکواردیشن شدید و پایدار نشان می‌دهد که بازار در کوتاه‌مدت و میان‌مدت با عدم تعادل جدی بین عرضه و تقاضا مواجه است.

نکات کلیدی

ماهیت فشار: فشار فعلی بر بازار مس، "سیستمیک" و "ساختاری" است، نه ناشی از فعالیت یک بازیگر غالب. این امر مدیریت و کنترل آن را برای نهادهای ناظر مانند LME پیچیده‌تر می‌کند.

جنگ لجستیکی: بخش قابل توجهی از بحرانLME، ناشی از جابجایی فیزیکی فلز به سمت آمریکاست. بنابراین، نظارت دقیق بر آمار موجودی انبارهای LME و COMEX به صورت همزمان، برای درک دینامیک واقعی بازار ضروری است.

سیگنال بالادستی: ارقام TC/RC به عنوان یک شاخص پیشرو عمل می‌کنند. تا زمانی که این ارقام در سطوح بحرانی باقی بمانند، عرضه فلز تصفیه‌شده تحت فشار خواهد بود، حتی اگر مشکل آربیتراژ تعرفه حل شود.

ریسک بالای معاملات: بکواردیشن شدید، هزینه‌های نگهداری موقعیت‌های خرید (Rolling cost) و پوشش ریسک (Hedging) را به شدت افزایش داده است. در چنین بازاری، موقعیت‌های فروش استقراضی (Short selling) با ریسک نامحدود مواجه هستند.

راهکارها و توصیه‌ها: برای مصرف‌کنندگان، اولویت اصلی باید تأمین فیزیکی عرضه و عقد قراردادهای بلندمدت باشد. برای سرمایه‌گذاران، تمرکز باید بر شناسایی نقاط عطف کلیدی باشد: ۱) اعلام نتیجه تحقیقات تعرفه‌ای آمریکا و ۲) هرگونه خبر مبنی بر بهبود عرضه کنسانتره از سوی معادن بزرگ. تا آن زمان، نوسانات شدید و ریسک بالا مشخصه اصلی بازار مس باقی خواهد ماند.